港股頻遭做空背后：那些“渾水們”的做空套路廣州空調(diào)上門維修服務(wù)中心
2017/6/11 11:42:02 點(diǎn)擊：
港股頻遭做空背后：那些“渾水們”的做空套路廣州空調(diào)上門維修服務(wù)中心
做空機(jī)構(gòu)近期在中國(guó)市場(chǎng)上引來(lái)眾人圍觀。他們輪番對(duì)上市公司開炮狂轟，導(dǎo)致多只個(gè)股慘跌。那些直線跳水的股價(jià)K線圖令人觸目驚心。
這些做空機(jī)構(gòu)的手法大同小異：先提前通過(guò)融券等方式埋伏好空倉(cāng)，然后選擇一個(gè)合適時(shí)機(jī)猛地曝出猛料，比如上市公司虛增利潤(rùn)、隱瞞關(guān)聯(lián)交易等，之后就是坐看股價(jià)狂瀉，獲利了結(jié)頭寸兌現(xiàn)巨額利潤(rùn)。
看著簡(jiǎn)單對(duì)嗎？但實(shí)際操作過(guò)程的復(fù)雜程度遠(yuǎn)超想象，比如他們會(huì)全方位出擊，從官方網(wǎng)站、招聘網(wǎng)站、央行征信資料、實(shí)地調(diào)研、走訪客戶等多種途徑尋找證據(jù)來(lái)核實(shí)或印證他們的猜測(cè)，直至得出確信的結(jié)論。
重要的是他們究竟是如何從看似正常的表象中發(fā)現(xiàn)蛛絲馬跡，有哪些經(jīng)驗(yàn)值得普通投資者借鑒。其中的一些并不是僅憑財(cái)務(wù)報(bào)表就可以完成的。
尋找獵物
“發(fā)現(xiàn)和研究做空目標(biāo)的過(guò)程是一個(gè)大工程�！睖喫畡�(chuàng)始人Carson Block曾這樣說(shuō)�！斑@有點(diǎn)像做拼圖游戲。你得努力去尋找那些碎片，嘗試去發(fā)現(xiàn)它們?nèi)绾纹ヅ淦饋?lái)，最后組成一個(gè)清晰的大圖片，這樣才能看出來(lái)一家公司究竟在做什么�！�
一個(gè)重要的切入點(diǎn)是上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，這也是最關(guān)鍵的部分。Carson Block介紹過(guò)，上市公司“如果利潤(rùn)、盈利能力或者銷售量好得不真實(shí)”，或者“業(yè)績(jī)不受應(yīng)有行業(yè)周期的影響”，那么渾水可能將這些公司列入調(diào)查名單。
也有一些時(shí)候，這些做空者會(huì)在和投資者或者其他做空者閑聊的時(shí)候找到一個(gè)目標(biāo)，要么是從某個(gè)地方偶然看到一些消息，從而想要仔細(xì)研究一下。廣州美的空調(diào)售后維修服務(wù)熱線
事實(shí)上，渾水們的日常工作不是主動(dòng)出擊尋找目標(biāo)，而是從海量來(lái)源中篩選，“每天的信息是如此之多，我們更多地是篩選和扔掉那些不感興趣的信息�！�
財(cái)務(wù)報(bào)表
關(guān)鍵指標(biāo)之：利潤(rùn)率
Daniel Yu和他創(chuàng)辦的Gotham City上個(gè)月之所以盯上蘋果公司零部件供應(yīng)商瑞聲科技（AAC），就是因?yàn)檫@家公司的利潤(rùn)表實(shí)在是太好看了，好到不真實(shí)：自從2014年以來(lái)，其利潤(rùn)率不僅高于蘋果公司，還持續(xù)高于后者。
一般來(lái)說(shuō)，這種公司要么是一家能夠改變世界的絕好公司，就像谷歌、微軟或者蘋果公司那樣，要么就是像東南融通那種騙子。
瑞聲科技更像是后者。其中國(guó)子公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率卻遠(yuǎn)低于母公司（預(yù)計(jì)2015年子公司與母公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別為9%和30%）
Carson Block說(shuō)，如果上市公司虛報(bào)利潤(rùn)，就會(huì)產(chǎn)生“虛假現(xiàn)金”問(wèn)題：與真實(shí)利潤(rùn)的現(xiàn)金流進(jìn)入公司賬戶接受審計(jì)師審計(jì)不同，虛報(bào)利潤(rùn)并不產(chǎn)生真實(shí)現(xiàn)金流。如此一來(lái)，造假者就得編造理由來(lái)解釋為何沒(méi)有實(shí)際現(xiàn)金流收入。
這體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，“就會(huì)看到應(yīng)收賬款或者庫(kù)存對(duì)不上�！�
科通芯城的現(xiàn)金流就受到了烽火研究的質(zhì)疑：
在凈利潤(rùn)的高速增長(zhǎng)下，公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大多是負(fù)數(shù)及遠(yuǎn)少于凈利潤(rùn)。從2011至2016年，科通芯城的凈利潤(rùn)總額為12.3億人民幣，但其調(diào)整后經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金僅為負(fù)6.7億人民幣。相差的19.0億人民幣大多是由貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨組成，而貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨的增長(zhǎng)率比凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率還要高。
關(guān)鍵指標(biāo)之：成本
Gotham City發(fā)現(xiàn)，瑞聲科技平均每位雇員的人力成本還不到同行的一半。
輝山乳業(yè)過(guò)去多年也一直宣稱，其多年實(shí)現(xiàn)苜蓿自供，僅此一項(xiàng)就為公司每年節(jié)省大量開支。
多年前Emerson Analytics在做空中國(guó)宏橋時(shí)稱，作為生產(chǎn)電解鋁的重要成本，中國(guó)宏橋的發(fā)電成本遠(yuǎn)低于同行。比如在2010年前三季度煤炭?jī)r(jià)格上漲23%的時(shí)候，中國(guó)宏橋自行供電的單位成本卻下降了33%。
關(guān)鍵指標(biāo)之：審計(jì)費(fèi)
Gotham City多次從審計(jì)費(fèi)中發(fā)現(xiàn)了上市公司的財(cái)務(wù)問(wèn)題。比如，他們發(fā)現(xiàn)，瑞聲科技2016財(cái)年的審計(jì)費(fèi)用在營(yíng)業(yè)收入中的占比僅為0.02%，“比當(dāng)年99.99%營(yíng)收作假的西班牙企業(yè)Let’s Gowex還要低。”“倒推可知，該公司超過(guò)90%的營(yíng)收都是虛構(gòu)的。”
官方信息
相比之下，科通芯城似乎更容易成為“獵物”——公司官網(wǎng)引起了做空機(jī)構(gòu)烽火研究的懷疑：
一個(gè)從不更新、無(wú)法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺(tái)
從四月十八日至四月二十六日，Cogobuy.com一直無(wú)法瀏覽更無(wú)任何維護(hù)。獨(dú)立的網(wǎng)頁(yè)流量及排名提供者均顯示Cogobuy.com及硬蛋網(wǎng)相比其對(duì)手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com自2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯(cuò)誤。所謂的創(chuàng)業(yè)家物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)硬 蛋網(wǎng)更是充滿看似由內(nèi)部員工所偽造的假項(xiàng)目。我們相信科通芯城聲稱的216.5億人民幣GMV大部份是虛假的。
正如管理層所說(shuō)，科通芯城作為一站式平臺(tái)方便中小型客戶在線上采購(gòu)，同時(shí)此線上平臺(tái)也是公司持續(xù)快速增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿�。我們不認(rèn)為中小型客戶可以在這樣一個(gè)設(shè)計(jì)差劣、過(guò)時(shí)及不穩(wěn)定的平臺(tái)上找到需要的產(chǎn)品，亦認(rèn)為絕大多數(shù)科通芯城的總商品交易額根 本并不存在，其線上平臺(tái)完全無(wú)法支撐科通芯城的快速增長(zhǎng)故事，因此相關(guān)快速增長(zhǎng)根本毫不真確。
尋找證據(jù)
一旦確立目標(biāo)，渾水會(huì)首先構(gòu)思出做空的依據(jù)和邏輯，“我們必須先提出一個(gè)具有可操作性的構(gòu)想�！�
接下來(lái)，就是開展各種調(diào)查，尋找具有足夠說(shuō)服力的證據(jù)。渾水有一只大型研究團(tuán)隊(duì)來(lái)開展項(xiàng)目。當(dāng)年盯上嘉漢林業(yè)后，渾水曾成立一支包括會(huì)計(jì)、法律、財(cái)務(wù)和制造業(yè)背景的10人調(diào)查團(tuán)隊(duì)，奔赴五個(gè)城市，還聘請(qǐng)了4家律所作為外部顧問(wèn)。
“有些項(xiàng)目我們會(huì)派人實(shí)地調(diào)研每一道環(huán)節(jié)，看是不是和這家公司聲稱的那樣�！�
A 實(shí)地調(diào)研
1、詢問(wèn)客戶和雇員
“有時(shí)我們?nèi)フ疫@家公司的前雇員和客戶來(lái)了解情況，以此弄清楚企業(yè)實(shí)際的運(yùn)作方式�！�
2、接近管理層
“最近一次，我想辦法溜進(jìn)一個(gè)公司管理層的會(huì)議。 ”Carson Block說(shuō)，“我以前非常喜歡看管理層面對(duì)尖銳問(wèn)題時(shí)的反應(yīng)，以此來(lái)判斷哪些問(wèn)題讓他們感到不適。 ”
3、去現(xiàn)場(chǎng)
為了尋找瑞聲科技隱瞞關(guān)聯(lián)公司的證據(jù)，Gotham City專門去拍攝了廠房照片：
B 羅列文件或者照片
從招聘網(wǎng)站到法院信息，從央行網(wǎng)站到工商信息資料，做空機(jī)構(gòu)為了核實(shí)自己的觀點(diǎn)無(wú)所不用其極。
為了證明港股瑞聲科技的確有隱瞞關(guān)聯(lián)公司，做空機(jī)構(gòu)Gotham City放出了大招：公布了具有法律效力的文件：
并且還查了第三方招聘網(wǎng)站的相關(guān)公開招聘信息：
渾水（MUDDY WATERS）在指責(zé)港股敏華控股之后公布了相關(guān)證據(jù)，它們來(lái)自央行和工商局：
辯護(hù)反擊
千萬(wàn)別以為發(fā)完做空?qǐng)?bào)告就萬(wàn)事大吉了。
渾水當(dāng)年發(fā)布針對(duì)嘉漢林業(yè)的做空?qǐng)?bào)告之后，遇到了對(duì)方強(qiáng)烈的反擊——這家上市公司當(dāng)年花費(fèi)約5000萬(wàn)美元試圖進(jìn)行反駁。
同樣地，最近正處于做空風(fēng)口浪尖上的港股瑞聲科技也對(duì)Gotham City的指控不服，連發(fā)多篇公告為自己辯護(hù)。
在6月7日遭做空機(jī)構(gòu)狙擊、股價(jià)全日收跌近7%后，在港上市的達(dá)利食品6月8日發(fā)布了長(zhǎng)達(dá)10頁(yè)的澄清公告，否認(rèn)做空機(jī)構(gòu)FG Alpha Management的指控，稱相關(guān)指控實(shí)屬不當(dāng)且引發(fā)誤導(dǎo)，公司有可能采取必要的法律行動(dòng)。
對(duì)此，做空機(jī)構(gòu)必須有所反應(yīng)，否則前期的所有行動(dòng)很可能前功盡棄。他們通常會(huì)發(fā)布更多做空?qǐng)?bào)告，詳細(xì)論證自己的觀點(diǎn)，反駁對(duì)方的說(shuō)法。
FG Alpha Management創(chuàng)辦人Dan David對(duì)于達(dá)利的回應(yīng)稱：“你說(shuō)這是因?yàn)槟阍谝粋�(gè)成本比較低的環(huán)境里運(yùn)營(yíng)生意，這個(gè)說(shuō)法很蠢。因?yàn)槟切┏墒斓耐幸呀?jīng)在這一行干了很久了，如果搬遷設(shè)備(和辦公地點(diǎn))就能節(jié)省三分之二的運(yùn)營(yíng)成本，他們不可能不知道，也早就這么干了。如果他們能夠砍掉一半的工資支出，他們?cè)缇瓦@么做了。這樣的說(shuō)法沒(méi)道理，對(duì)于這個(gè)問(wèn)題，今天我們?nèi)晕绰?tīng)到合理的解釋�！�
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